上海證券有限責任公司彭毅,陳旻,翟寧馨近期對東方時尚（603377）進行研究并發布了研究報告《深度報告：品牌化定義駕培標準，VR重塑商業模式》，本報告對東方時尚給出買入評級，當前股價為8.25元。

　　東方時尚

　　投資摘要

　　公司系國內領先的駕培企業，依托主營業務優勢布局“全周期”汽車綜合服務，探索科技賦能下業務新模式。公司借助在駕培服務行業的經驗和優勢積極向汽車消費綜合服務行業的其他子行業拓展業務。2021年公司開創“VR+AI+實際道路訓練”三位一體的智慧駕駛培訓模式，率先引領駕培行業轉型升級，截至2021年底，已有超過30萬名學員通過智慧駕駛培訓的方式順利取得了駕駛證。

　　駕培行業市場規模龐大，駕駛培訓企業眾多并現散亂格局，優質品牌駕校有望實現破局獲得品牌溢價。我國已全面跨入汽車社會，交通出行結構發生根本性變化，汽車駕駛人結構中新駕駛人數量大幅增加。根據公安部數據，截至2022年11月底，3年以內駕齡的駕駛人達1.03億人，占比達20.6%；25歲以下低年齡駕駛人達5448萬人，占比達10.9%。盡管疫情影響了駕培行業市場，但是駕培剛性需求無法消失而是延后釋放。公司以北京市場作為基本盤，加大全國布局力度，搶占市場先機，打造卓越品牌，有望實現業績增長。根據公司年報披露，2016-2018年公司的北京市場占有率分別是27.40%、29.96%和35%；同期公司在昆明的市場占有率分別為9.81%/9.18%/11.70%，在石家莊的市場占有率分別是2.12%/3.44%/3.79%。

　　公司率先開拓“智能駕培模式”和“綠色駕培模式”，引領行業發展潮流，形成獨樹一幟的競爭優勢。公司打造“VR+AI+實際道路訓練”三位一體的智慧駕駛培訓模式，做到了學車全程智能化、場景化、標準化。公司和北京千種幻影公司在VR汽車駕駛模擬器方面達成合作，已經實現了對所有經營區域的駕培體系智能化，截至2022年6月，已在北京、云南昆明、河北石家莊、湖北荊州、山東淄博、內蒙古鋪設了超過1000臺VR模擬器和近1000臺智能車。公司持續推進綠色駕培模式，擴大新能源車輛的投入。公司2022年中報顯示，公司自建了1046個充電樁，園內充電樁數量和電容量規模均位居全國單體場站之最。

　　我們認為公司收入端具備彈性空間，成本端優化明顯，同時業務模式具有較大的經營杠桿（攤銷成本剛性），公司利潤端表現值得期待。

　　1、收入端具備彈性空間：（1）疫后復蘇帶動駕培收入恢復；（2）品牌化輸出高質駕培服務，公司市場集中度有望持續提升；（3）“VR+駕培”輸出新型商業模式（京外駕校輸出品牌及VR內容，“重資產”變“輕資產”，“競爭對手”變“合作共贏”）

　　2、成本端大優化：（1）顯著提高“人效比”：20學時VR教學、8-12學時AI培訓，“3人2車”變“1人6車”，顯著降低人工成本；（2）顯著降低油耗成本：公司推進燃油車向新能源車轉型，根據華爾街見聞計算的行業單公里成本，單公里油耗0.71-0.92元有望大幅降低為單公里電耗0.22-0.24元。

　　3、擁有核心資產（固定資產），具備經營杠桿。

　　投資建議

　　公司深耕行業28年，從“北京最后成立的一所駕�！背砷L為北京地區首屈一指的駕培機構，地區占有率超過30%，同時大力建設智能駕培體系，為行業發展探索新方向，率先實現品牌化和智能化轉型。受疫情影響公司收入端承壓明顯，隨著疫情防控措施優化調整，公司有望實現業績反彈。我們預計2022-2024年公司實現歸母凈利潤-3600萬元（yoy-123.5%） 、2.03億 元 （yoy+667.8%） 、2.65億 元（yoy+30.3%），對應EPS分別為-0.05元、0.28元、0.37元，當前股價對應估值-148倍、26倍、20倍，首次覆蓋給予“買入”評級。

　　風險提示

　　疫情反復的風險、宏觀經濟波動風險、行業競爭加劇風險、全國市場拓展不及預期風險、智能駕培業務發展不及預期風險、駕培政策變動風險。

　　數據中心根據近三年發布的研報數據計算，天風證券（601162）何富麗研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為55.27%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利3.13億，根據現價換算的預測PE為19.21。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內共有3家機構給出評級，買入評級3家；過去90天內機構目標均價為9.89。根據近五年財報數據，估值分析工具顯示，東方時尚（603377）行業內競爭力的護城河一般，盈利能力一般，營收成長性一般。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：貨幣資金/總資產率、應收賬款/利潤率近3年增幅。該股好公司指標2星，好價格指標1.5星，綜合指標1.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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